国资管理体制改革的政治经济学分析
复旦大学经济学院 汪立鑫博士
一、从效率角度看国资管理的改革方向：一个分析框架
（一）从效率角度看，国资管理的改革其根本在于如何提高国企的经营效率，而企业的经营效率，从根本上取决于经营者的努力程度z。
（二）经营者的努力程度z受两个因素的决定：
1、其所受的激励约束的强度，这与出资者在激励约束经营者方面的努力程度x直接相关；
2、经营者机会主义行为的空间的大小，即从经营者经营结果中辨别出经营者努力程度的难度，它与经营结果中的“噪声”大小有关，对于这一辨别难度，可以用实现有效辨别所需的信息成本y来表示。
Z=f(x， y)， zx′＞0， zy′＜0
对于无“差异”曲线z0 =f(x， y) ，有dy/dx>0， d2y/dx2<0
y
z2 z3 z4 z5
z1
z1< z2< z3< z4< z5
x
|
（三）提高国企经营者的努力程度的两个基本途径
1、降低辨别经营者努力程度的信息成本y，即减少经营结果中的“噪声”的大小。——为国企创造一个平等竞争的环境。
极端情形下，如果辨别经营者努力程度的信息成本y趋近于0，那么出资者在激励约束方面的极小程度努力即可使经营者达到充分努力程度：如将报酬与经营结果直接完全挂钩。于是，此时来自出资者方面的努力程度x的大小差别就变得无关紧要了。（对林颜夫观点的评论）
问题在于，辨别经营者努力程度的信息成本y最终有一部分是难以通过制度完善（体制改革）完全消除，这与市场不确定性有关，即企业经营结果中总有一定比例的“噪声”是无法消除的。这样，对国企而言，不从提高出资者的努力程度方面着手，是难以保证经营者的充分努力程度的。
2、提高出资者的努力程度x，即出资者对于自己在企业中的投资的“关心”程度。可以认为，出资者的努力程度与出资者的产权性质与特点有关，其基本要素包括：
出资者的产权是私人产权还是集体产权，如果是私人产权，其是分散性还是相对集中性的。
出资者与原始的自然人出资者之间的委托代理层次
（四）要提高国企出资者的努力程度，就必然要改革出资者的产权制度，而这一产权改革的根本出路在于，将集体产权变为私人产权，同时尽量减少直接的出资者与原始的自然人出资者之间的委托代理层次。这些“产权明晰”的原则指向了一个改革方案：将国有产权出售给私人投资者，而且是相对集中的私人投资者。
（五）如果国资管理的改革方向是将国有产权出售给私人投资者，那么从效率的角度出发，就是要使这一产权出售的交易成本最小化，具体而言就是：
1、尽可能少的交易次数。因此优先考虑大宗交易，即优惠大买主，歧视中小投资者；另一方面，同一产权交易标的，安排尽可能少的受让谈判者，安排尽可能“熟悉”或“熟识”的谈判者，最极端的，只与一家进行协议谈判。
2、（同一产权交易过程）尽可能少的交易时间，（整个国有产权转让）尽可能快的交易速度。为达此目的，意味着在国有产权的转让中要大幅度地压价。
结论：如果只从效率的角度考虑国资管理的改革，那么这一改革就应该是：
将国有产权转让给私人投资者，由集体产权变为私人产权
优先考虑转让给有资金实力的大投资者，优先考虑协议转让方式。
压低价格以换取交易的时间和速度。
（极端情形：将一家国有企业白送给一家私人投资者，效率最高，因为交易成本最低）
二、从公平（正义）角度看国资管理的改革： 罗尔斯范式的应用
（一）国有产权与普通公民的权益真的已经无关了吗？
有人认为，如果国有产权的实际控制权事实是完全掌握在少数政治精英手中，那么国有产权与普通公民的权益真的是毫无关系了，因此，从普通公民的角度而言，还不如尽快将国有产权低价转让给少数有实力的私人投资者，这至少带来社会资源配置效率的提高。（这代表很多经济学家的观点）
但问题的关键在于：
普通公民对国有产权仍存在着追溯的可能性，例如抗议国有产权的低价快速转让，提出平分国有产权的要求，等等。
普通公民仍存在着将来从国有产权转让收入中受惠的可能性，例如如果制度的改革与完善使得将来能确保国有产权的转让收入将成为统一社会保障的资金来源，等等。
因此，如果当下的国有产权快速集中地低价转让给少数私人投资者，则上述普通公民增进自己福利的未来机会就大大降低了。
（二）现实中不同的利益主体从各自不同的利益立场出发，会对国资管理改革提出各自不同的公平原则。
1、在当下情形下有机会受让国有产权的少数有实力投资人可能会认为，公平交易就体现了公平正义，也体现了社会效率，效率就是正义。这也是多数坚持效率优先的地方政府领导人的看法。
2、企业内部职工则会认为，优先补偿内部职工的利益才能体现公平正义，因为内部职工在国企发展中做出牺牲最大，贡献也最大。
3、代表中央掌管财政资源的财政部则认为，尽可能高价地转让国有产权才体现了最大的正义，因为这符合国家的利益：它为今后的进一步的体制改革的顺利推行提供了一定的保障，而这些改革从根本上是符合全体人民的长远利益的。（例如在股市虚高时适时转让国有股权）
4、而不少非国企职工的普通公民则可能认为，均分国有产权则体现公平正义，因为这体现了全民所有的本来意义。
等等。
（三）罗尔斯范式的应用：“无知之幕”中的个体的正义诉求
1、如果个体处在“无知之幕”之中（注意，这里的分析与标准的罗尔斯范式有着相当大的偏离），即该个体只知道其将降生于正在开展国有产权转让的当下中国，但不知道自己的社会身份：是少数的有实力的投资者，还是国企的内部职工，还是政府部门的决策者，还是非国企的普通公民，等等。在这种“无知之幕”中，该个体会对于国有产权改革选择什么样的原则作为公平正义的原则？
2、按照罗尔斯的范式，首先，国有产权的转让结果应该是尽可能地平均分配给全体公民。
3、其次，如果国有产权的转让结果是不平等的，则意味着国有产权优先转让给有实力的投资者。
按照罗尔斯范式中的公平机会原则，国有产权的出售应尽可能地公开，以使得尽可能多的人获得从购买国有产权中得利的机会。
为简化起见，将社会中的个体分为两类：有实力和机会购买国有产权的个体和没有机会和实力购买国有产权的个体，那么后者可视为社会改革的最少受惠者，因此，按照罗尔斯范式中的使最少受惠者获得最大化利益的原则，国有产权的出售应该使没有机会和实力购买国有产权的个体也从中获得利益的增进，而且是最大利益增进。应该按照这一原则来讨论如何设计国有产权的转让方案。
国有产权转让方案的核心在于转让方准备为转让投入多少交易成本，从而使转让能达到某一相应的价位，（在这里，象选择什么样的转让对象、多少转让对象、什么样的转让方式，以及选择多长的谈判交易时间或交易速度等等通常视为转让方案的基本要点，其实都可用交易成本的选择来代表）。
假定国有资产分摊到每个公民身上其实际价值标准化为1，给定转让方案，产权转让的交易成本与交易标的价值成正比，是后者的c倍，0<c<1，而转让方投入交易成本的多少决定了产权交易标的的最后成交价位，设其是产权交易标的实际价值的a倍，0<a<1。可合理地设定：
a=f（c， cr
利率市场化条件下我国商业银行的利率风险及其管理（提纲）
导论
一、问题的提出：（利率市场化 利率风险 利率风险管理）
以1970－1980年代为例，介绍利率风险产生的历史背景：布雷顿森林体系崩溃；金融自由化；金融创新；石油危机和通货膨胀；美国等国中央银行货币政策中介目标的转移。
二、利率风险及管理方面的理论文献综述
三、论文研究的意义和现实性
四、本文的主要观点、创新之处及不足之处
五、本文的方法论和主要框架
第一章 利率风险——利率市场化所面对的重大挑战
一、各国利率自由化的基本情况（美、日、韩及南锥体国家）
二、我国利率市场化进程（历史、现实与展望）
二、利率风险——利率市场化的必然产物
（以各国利率市场化前后利率波动的幅度和金融机构倒闭数量来说明）
三、利率风险的定义：（BIS、OTS、OCC、FRB等机构的定义分析）
四、银行利率风险的来源（或类型）：
1．制度性风险（管制时代）
2．转轨风险（市场化进程中）（利率水平上升、利率波动率增大）
3．固有风险（市场化后）（基差风险、收益曲线风险、重定价风险、选择权风险）
第二章 利率风险管理是应对利率市场化的有效手段
一、利率风险管理的历史演变
二、银行信用风险和利率风险的相关性分析
三、我国商业银行的利率风险管理
1．我国现行的利率体系和结构
2．我国利率风险的传导机制（对基准利率的选择、基准利率与市场利率的互动关系）
3．我国商业银行利率风险的现状
4．我国商业银行进行利率风险管理的原因分析
四、我国商业银行利率风险管理
1.利率风险管理的基础——利率风险衡量（测度）
2.利率风险管理的关键——利率预测
3.利率风险管理的重点——技术手段和金融衍生工具
4.利率风险管理的难点——选择权管理
5.利率风险管理的保障——风险监管
第三章 利率风险衡量——现代银行利率风险管理方法之一
一、账面价值法与市场价值法的比较
二、账面价值法：缺口模型
二、市场价值法：持续期模型、凸度模型
第四章 利率预测——现代银行利率风险管理方法之二
一、利率决定理论
（古典理论、流动性理论、借贷资金理论、IS-LM理论）
二、长期利率预测：利率期限结构
1．预期理论、流动性升水理论、市场分割理论
2．利率水平与经济增长（或者经济周期）高度相关性做实证研究
三、短期利率预测：
1．利率模型（单因素模型、多因素模型和时间依赖参数模型）
2．ARMA、ARCH、GARCH、模型比较分析（实证研究：选择一，美国数据：联邦基金利率/ 国债利率；选择二，中国数据：同业拆借利率/ 国债回购利率）
3．主成分分析
第五章 技术手段和金融衍生工具——现代银行利率风险管理方法之二
一、技术手段：
VaR、均值——方差、方差——协方差、Monte-Carlo模拟、历史数据分析、压力测试和极值试验等
二、金融衍生工具：
远期、期货、期权、互换等
第六章 隐含期权风险管理——现代银行利率风险管理方法之三
一、对利率风险传递的路径依赖研究
二、期权及期权定价模型（BS、美式期权模型、提前偿付举例）
三、经济主体的风险爱好和风险承受能力分析
（重点我国居民的风险回避态度和储蓄动机）
四、存款人的随时取款风险
五、借款人的提前偿付风险
六、隐含期权对银行净现值的影响
第七章 风险监管——现代银行利率风险管理方法之四
一、BIS对利率风险的监管（自律监管模式）
二、OTS对利率风险的监管（详细监管模式）
三、其他监管机构或中央银行对利率风险的监管
（以上三点介绍监管的主要内容、对商业银行的要求，并进行比较分析。）
同济大学中德学院德国科学基金联合会教研室
双周研讨会纪要
2003年3月3号
关于关系型融资问题的讨论
2003年3月3号晚上，同济大学中德学院德国科学基金联合会教研室召开了本学期第一次双周研讨会。本次研讨会邀请了上海财经大学教师、北京大学博士兰莹博士做报告。兰博士报告的题目是“关于关系型融资的理论研究”。她首先介绍了关系型融资的概念，并在他人研究的基础上对关系型融资提出了自己的定义，认为关系型融资指为了维持长期的金融服务关系，金融机构与企业各自对对方进行了关系专用性投资，从而在第三方不愿向企业提供融资时，作了关系专用性投资的金融机构愿意充当融资者，或者当企业有能力以更低的成本从市场融资的时候不愿意脱离该金融机构的现象。兰博士还阐述了关系型融资制度的经济合理性以及关系型融资制度中的敲竹杠问题。
与会者围绕兰博士的报告展开了讨论。讨论的重点主要集中在兰博士对关系型融资的定义上。对她的定义与会者提出了很多的疑问：1..究竟什么样的融资方式属于关系型融资？2. 关系型融资与其它融资方式的区别？3. 现实中有哪种融资属于关系型融资？
对于第1个问题，兰博士引用了布特 （Boot）关于关系型融资特征的定义。布特认为一个国家在某一时期的融资活动中同时出现了下面的三个特征，就可以说该活动属于关系型融资。1） 金融中介机构拥有企业的业主专有性信息，这些信息是普通公众所无法获得的；2） 金融机构所拥有的业主专有性信息是通过与同一客户的长期、或者多种金融服务交易而得到的；3） 内部信息对于局外人自始至终具有机密性，仅仅为关系型融资双方所特有。兰博士将企业的信息分为可数码化信息和不可数码化信息两类。企业财务报表所提供的信息是可数码化信息。对不可数码化的信息，兰博士解释为只可意会而无法向第三方证实的信息，它主要包括企业前期项目的盈利状况、企业实现自己原定目标的能力、企业员工的能力与忠诚度、企业与其供应商和顾客的关系等。金融机构需要进行关系专用性投资才能获得这两类信息。
对于第2个问题，大多数人认为，在关系型融资中银企双方存在着一个隐含契约的关系。关系型融资与距离型融资的区别表现在关系型融资的银企双方更注重长期的合作。当企业处于暂时的财务危机时，关系型融资中的银行一方会及时救助企业脱离危机，而不是马上催逼债务。在关系型融资中，银行追求的是长期效益的最大化，而不是短期效应。
对于第3个问题，兰博士认为很难将现实生活中的某一个融资活动纯粹地归为关系型融资或距离型融资。在现实生活中关系型融资与距离型融资结合在一起共同发挥作用。绝大部分融资活动中都存在着关系型融资方式的影子。为了更好地理解关系型融资，会上有人提出了几种情况：1） 银行经理的侄子的公司出现财务危机，马上就要濒临破产。这时银行经理利用职权给她的侄子增加贷款，帮助其免于破产；2） 政府官员利用职权促使银行贷款。这两种情况，与会者一致认为不属于关系型融资，而应该属于关系贷款；3） 企业出现暂时的财务危机时，银行出资救助；4） 银行与企业保持长期的联系，以低于市场利率的价格贷款给企业。后面两种情况被认为是关系型融资。
那么，关系型融资与关系贷款之间的关系如何呢？对此，兰博士解释说，关系型融资与关系贷款之间存在着很大的区别：关系贷款是指银行经理利用手中配置资源的权利谋取私利的寻租行为。“关系”是“关系贷款”决定贷款发放的唯一条件，而且“关系”是通过受贿银行经理实现的，贷款的实际经济效益几乎不在银行经理的考虑范围之内。在关系型融资中，“关系”只是贷款发放的前提之一，而且是通过对企业的专用型信息能力投资实现的，贷款的实际经济效益是决定贷款发放与否的关键。
尽管对上述三个问题有了一定的共识，但研讨会上争论的焦点即如何从理论上区分关系型融资和保持距离型融资，对此似乎还有严重不同的观点。一种观点认为，尽管银行会搜集所有融资对象的不可数码化信息，但经济学不可能把所有融资视为关系型融资，因此关系型融资的定义应当能够把这类融资与保持距离型区分开来。而前面介绍的布特的概念和兰博士自己的概念好象不完全具备这种区分的功能。从新古典经济学出发，是否可以认为在银行追求长期利润最大化的前提下，如果它的一笔融资的价格在短期中低于当时的市场价格，该融资就是关系型融资。但这一观点受到诘难。如果金融结构是理性的，它为什么承认低的价格呢？讨论中对此提出了三种可能的解释：1、银行为信息已经承担了沉没成本（更为准确的说法是银行为信息进行了关系专用性投资，只有当合作中止时这些投资才会变成沉没成本，如果投资已经变成沉没成本就不会再影响决策）为收回这些成本，同时也为了避免对新顾客融资时产生的新的信息成本，银行也许愿意在较低利率水平上贷款；2、投资项目的现金流有一个时间差距，为保证贷款的回收，银行也许愿意低利贷款；3、银行在短期中接受低价格，可能正是为了在长期中实现总资金的利润最大化。
兰博士认为中小企业和中小银行之间的贷款活动属于典型的关系型融资活动，我国浙江台州地区的一些民营城市信用社之所以经营非常成功，原因就在于自发运用了关系型融资。由于中小企业对我国目前经济的改革、发展和稳定至关重要，而解决中小企业融资困难只有依靠大力发展民营中小银行（包括各种信用社），所以中国近期金融改革的方向是建立起以中小银行为主体的间接金融体系。鉴于中小银行容易出现流动性风险问题，需要尽快建立针对民营中小银行的存款保险制度。为了发挥关系型融资的优势而避免其弊端，中国政府必须杜绝对中小银行的行政干预。否则中国当前的经济、法律、资本市场条件下关系型融资很容易演变为关系融资，因为预算软约束问题激化而失败。
